由“盛唐诸人惟在兴趣”一句可以肯定，严羽是以独创的“兴趣”这一术语来概括
盛唐诗歌的审美特征，为了便于把这种特征说得更能为当时人所理解，严羽动用了宋代文人习用的“以禅喻诗”的方法，以“
羚羊挂角，无迹可求”这样的禅语做解释。又进一步用“透彻玲珑，不可凑泊”及“空音”“镜象”之语比喻“兴趣”这一审美特征的独特魅力，并归于“
言有尽而意无穷”。这一段表述看起来不可捉摸，但如能结合盛唐诗歌的状况进行分析，却可以较为清晰地梳理出其理论层次及其具体的审美特征内容。
“兴趣”说的理论层次主要包括三个层面，分别是审美感兴的发生、审美意象的形成和审美诗境的生成。汤高才先生认为，严羽的“兴趣”说提出了诗歌创作方面三个根本性的问题：诗要抒情；诗要形象思维；诗要蕴藉有味②。它们正好从诗歌创作的层面契合于“兴趣”理论的三个层次。
在审美感兴的发生这一层次，“兴趣”体现为“情兴”，即感物起情，这是“兴趣”说最基本、基础的内涵。这一内涵体现为对传统诗学“兴”这一命题中的“感物起情”之义的承扬，它揭示了诗歌是“吟咏情性”的这一根本性质。“兴”，无论是从咏诗的角度，还是从创作的角度，都具有“起情”的涵义，虽然严羽没有明示“兴趣”之说“感物起情”的内涵，但他既然提及“兴”，也就包含了对传统诗学之“兴”的“感物起情”这一基本含义的认同。盛唐诗人好“兴”，注重感兴骋情，此为公论。这正可以用来充实“兴趣”说的理论内涵。那么盛唐诗人所感为何？所“兴”之情有什么特点？置身于盛唐时代的诗人所感受的是时代的强音，这使得他们普遍具有较强烈的建功立业之心，因而也喜好抒发“雄壮浑厚”之情。这是一种昂扬向上，决然不同于晚唐诗人低迷、宋代诗人孱弱悲苦的人生情性，这种人生情性发诸诗，即形成盛唐诗人以宏大意象抒发雄心壮志的特点。严羽标举盛唐诗，明为矫正宋代诗道之不幸，实质上也是对盛唐之音的向往，所以其“兴趣”论，应包含盛唐诗感于时代，兴起具有勃勃生机之诗情的意味。
在审美意象的形成这一层次上的“兴趣”体现为“情象”。从审美表现形态上说，“感物兴情”必然涉及到主体对客观外物的感受，外物经由主体心灵而与诗人的情感相结合，从而形成审美意象，这也正是南朝梁刘勰的《文心雕龙·神思》所谓的“神用象通，情变所孕”。由于审美意象是灌注了主体情感的意象而不再是一种自然物象，所以它是一种“情象”。“兴趣”说在“情象”这一理论层次上，揭示的是诗歌的形象性和概括性这两大特征有机融合的艺术规律，它主要通过审美意象来体现。“空中之音”“相中之色”“水中之月”“镜中之象”这一组比喻，正是对富于艺术概括性的诗歌意象的描绘。首先，它强调了诗歌应该以意象来展开形象思维的基本特征。陈晓明先生在《“兴趣”的结构分析》一文中曾提出：“‘兴趣’作为一个复合系统，它的表层结构是意象体系。从语义学角度来看，‘兴’与意象可以相通。”又认为：“‘兴’作为动词，是‘象’的一种运动方式；作为名词，与‘象’重合为同一意义，故有‘兴象’之称。从总体原则来看，‘兴’是渗透了审美情感的表象体系，是一种动态结构的意象系统。”陈晓明对“兴”与“象”之间的关系的分析，说明严羽“兴趣”说强调了诗歌以意象来展开形象思维的基本特征。严羽最为推崇的以李杜为代表的盛唐之诗，还有与宋诗面貌截然不同的汉魏古诗等，总体而言比宋诗更善于通过诗歌意象来展开形象思维，而不是以议论说理的方式进行抽象的思考和逻辑的推理。当然，严羽对于诗歌意象也有偏好，譬如对于李杜诗歌宏大沉雄的诗歌意象和王孟韦柳为代表的自然冲淡的诗歌意象更为欣赏，而贬抑以韩孟为代表的险怪逼仄的诗歌意象、晚唐“四灵”的窄小冷僻的诗歌意象和江湖派诗人粗疏空泛的诗歌意象。《诗评》评李杜诗曰：“李杜数公，如金鸡擘海，香象渡河。下视郊岛辈，直虫吟草间耳。”评柳宗元曰：“唐人惟柳子厚深得骚学”，《诗辨》批评晚唐“四灵”及江湖诗人曰：“近世赵紫芝翁灵舒辈，独喜贾鸟姚合之诗，稍稍复就清苦之风；江湖诗人多效其体，一时自谓之唐宗；不知止入声闻辟支之果，岂盛唐诸公大乘正法眼者哉！”均是由此着眼。其次，“空音”“镜象”的比喻又说明审美形象又具有艺术概括性，因为它强调的并不是拘泥于枝节的形似，粘滞于具象的点点滴滴，而是一种经过了诗人主体情感的感悟、选择、提炼并重组了的意象，诗歌的形象思维就是一种用精当的意象来艺术地概括诗情的思维方式。严羽“兴趣”说揭示了诗歌的审美意象所具有的形象性和概括性特征，尤其强调了这二者的有机融合。
在诗境的形成这一层面，“兴趣”体现为“情境”。经过感物兴情，情景交融，审美意象产生，才能进入主客不分的澄明透彻之境，这是严羽“兴趣”说理论层次中的最高一级。对于它的具体表征，严羽使用了一系列禅语作比喻，即“羚羊挂角，无迹可求。故其妙处透彻玲珑，不可凑泊。如空中之音，相中之色，水中之月，镜中之象，言有尽而意无穷”。 严羽的再传弟子元人黄清老对严羽的这一段话作了
解释，他说：“常使意在言表，涵蓄有余不尽，乃为佳耳。是以妙悟者，意之所向，透彻玲珑，如空中之音，虽有所闻，不可仿佛；如象外之色，虽有所见，不可描摹；如水中之味，虽有所知，不可求索。”（《黄子肃诗法》）它揭示了诗歌的几个具体审美特征，即诗意的自然浑成、诗境的清虚空灵、诗味的含蓄蕴藉，以下分别论析“兴趣”中所包含的这三个突出的艺术特征。
“羚羊挂角，无迹可求”比喻的是诗意的自然浑成之美。中国古代诗论讲“圆成”，王国维以“不隔”为佳境，都属此类。严羽在《诗评》云：“诗有词理意兴。南朝人尚词而病于理；本朝人尚理而病于意兴；唐人尚意兴而理在其中；汉魏之诗，词理意兴，无迹可求。”词，指语言形式；理，指思想内容；意，指意思意义；兴，指主体情思的抒发。在严羽看来，它们是不可分割的，所以他追慕汉魏古诗于词、理、意兴能打成一片，无迹可求，认为建安之作“全在气象，不可寻枝摘叶”，称赞唐代诗人能把理蕴含在“意兴”之中。又在《答出继叔吴景仙书》中反对吴景仙用“健”字评唐诗，建议改用“浑”字。在晋宋诗人中，严羽推重左思、陶渊明，贬抑陆机，也是因为左思、陶渊明诸人之诗在严羽看来更为自然浑成，而陆机的诗作因为过于工丽而伤其自然浑成之美。《诗评》又曾比较谢灵运与陶渊明的诗说：“汉魏古诗，气象混沌，难以句摘。晋以还方有佳句，如渊明‘采菊东篱下，悠然见南山’，谢灵运‘池塘生春草’之类。谢所以不及陶者，康乐之诗精工，渊明之诗质而自然耳。”所谓“质而自然”，也就是自然浑成之美。严羽反对江西诗人寻章摘句、好用典故、无一字无来历式的诗法，正是因为这种创作会使诗失去“自然浑成”之美。所以他在《答出继叔吴景仙书》中将
盛唐诗歌与苏黄为代表的宋诗作了比较：“坡谷诸公之诗，如朱元璋之字，虽笔力劲健，终有子路事夫子时气象。盛唐诸公之诗，如颜鲁公书，既笔力雄壮，又气象浑厚，其不同如此。”
严羽又以“故其妙处透彻玲珑，不可凑泊。如空中之音，相中之色，水中之月，镜中之象”之语形容由“兴趣”所引发的诗境的清虚空灵的审美特征。“透彻玲珑”，就是一种清虚空灵的诗境，所谓“不可凑泊”，是以水无心印于月，月无心印于水，却又两两自然相印的状态作比喻，言其不可造作、拼凑而成，而应是自然天成。“空中之音，相中之色，水中之月，镜中之象”之喻出于佛教内典，钱锺书先生《谈艺录·补遗》把佛教“镜花水月”之意在用法上分为“贱之”与“尊之”两类，用于“贱之”的，是佛教为了阐发“性空”的理论所作的比喻，《净饭王涅??经》云：“世法无常，如幻如化，如热时炎，如水中月”，又《说无垢称经·声闻品》第三曰：“一切法性皆虚妄见，如梦如焰。所起影象，如水中月，如镜中象”等等，意为一切“法”（事物），都如幻影火光和水中的月影，并没有实体。只是虚幻的景象。用于“尊之”的，如《
文殊师利问菩提经》曰：“发菩提心者，如镜中象，如热时焰，如影如响，如水中月”，《大乘本生心地观经·序品》第一曰：“智慧如空无有边，应物现形如水月”，以镜象水月来比喻智慧心、菩提心的不粘不滞。钱锺书先生认为沧浪之说取后面一种意义 。其实严沧浪取于禅学这一比喻的，无所谓贬或尊，而是兼取“法性虚幻”与“应物现形”来说诗。用“法性虚幻”来比喻诗境不必解，如水月镜花，不要拘泥于它的形迹，取“应物现形如水月”来比喻诗境的不粘不滞，所谓空中音、相中色、水中月、镜中象，皆是于相离相，自然生成。总体上，它们都在表征着诗境的“清虚空灵”。