定增对冲

利用股指期货等衍生产品的组合头寸实时追踪

定增对冲是指利用股指期货等衍生产品的组合头寸实时追踪、封闭定增股票端的风险敞口，以达到保值、增值的目的。

概况

机构投资者在参与定向增发时采用股指期货进行对冲是锁定收益、减小风险的较优方案。建议投资者选择性地参与多只定向增发的股票，构建现货组合分散非系统性风险，同时用股指期货对冲系统性风险，锁定定向增发的收益。

作为股权再融资的重要方式之一，定向增发广受外界关注的一大特点是增发价格相对于增发时的市场价格往往有着较高的折价。2008年以来现金方式进行的定向增发平均折价率是20.65%，但根据我们的计算，解禁后20.65%的折价率只取得了11.1%的平均收益，重要原因是2008年至今上证综指从5000多点下跌到了3000点下方，系统性风险侵蚀了参与定向增发的大部分获利空间，显然对冲风险敞口显得尤为必要。中信期货上海浦电路营业部就定增对冲与多家私募合作。

单只股票对冲

单只股票定向增发的对冲：我们计算了2008年以来的247次面向机构投资者的现金定向增发。使用了等值对冲之后的策略效果好于无对冲的策略，主要表现在平均收益由11.1%上升到了16.7%，盈利的公司比例由44.32%上升到了54.55%；另一方面总体收益的标准差由0.354下降到了0.342，收益更为平稳。但是用股指期货对冲单只股票定向增发的方式并不完美，存在着单只股票与股指期货的相关性不高，Beta不稳定等缺点。

多只股票对冲

多只股票定向增发时的对冲：我们设计了用2亿的资金滚动参与定向增发的案例，运用了等值对冲、Beta对冲和择时对冲三种策略。最终结果显示择时对冲取得了最佳的收益，无对冲策略其次，等值对冲和Beta对冲最差；但另一方面等值对冲和Beta对冲的风险却较前两者低。

股指期货对冲

股指期货对冲的操作方法

股指期货对冲利用股指期货空头合约，对冲多头的系统风险，是资产套期保值的一个普遍做法。根据海量、科学的历史回朔结果表明，利用股指期货的杠杆和做空两大特性，可以有效规避流动风险和资产下行风险。

股指期货对冲举例

恒基达鑫（002492） 2010年11月02日上市

以公司第四大股东珠海天拓实业有限公司为例

限售股： 270万股，发行价 16元。

按照上市当天收盘价来计算的话， 270万股的初始市值在5440万元左右。

股指期货全程套保操作

利用股指期货空头合约，对冲多头的系统风险，是资产套期保值的一个普遍做法。

股指期货套保有两种方法：第一是全程套保，第二是择时套保。择时套保是在全程套保的基础上做的择时优化，使得套保效果更好，风险更低，波动更小，动用套保资金更少等。

方法一：利用股指期货，全程套保。

股票和期指的资金配比4：1。

股票部分： 270万股，按照2010年11月4日收盘价 20.39元，市值 5440万元。

期指部分：按照股票初始市值的1/4 进行配置，初始市值1360万元。

所需股指期货合约数量

=(股票当前市值*股票相对于沪深300指数的Beta)/ 股指期货近期合约市值

备注：

1、由于恒基达鑫 002492 为新上市的股票，历史数据缺失，股票beta值无法确定，因此采用与沪深300一样的波动率Beta=1。

2、仓位控制，股指期货仓位随股票市值的变化而调节。

期权对冲

期权的概念

期权，是在期货的基础上产生的一种衍生性金融工具。从其本质上讲，期权实质上是在金融领域中将权利和义务分开进行定价，使得权利的受让人在规定时间内对于是否进行交易，行使其权利，而义务方必须履行。在期权的交易时，购买期权的一方称作买方，而出售期权的一方则叫做卖方；买方即是权利的受让人，而卖方则是必须履行买方行使权利的义务人。

期权分为看涨期权和看跌期权。看涨期权的买方有权在某一确定的时间以确定的价格买进相关资产；看跌期权的买方有权在某一确定的时间以确定的价格出售相关资产。

我们这里需要的就是利用看跌期权对多头组合进行风险管理。

期权对冲的优势

用PUT期权对冲，相当于给股票组合买保险，上涨时只是浪费掉一点保险费（期权费），下跌时获得保险理赔补偿损失（相当于期权行权）。

用PUT进行对冲的效果，能有效管理下侧风险，对上侧Beta则放开天空任鸟飞。

该产品市场容量巨大，风险收益特性兼顾进取性与防御性，既适合机构投资者，又适合高净值个人投资者。

4、期权对冲的劣势

目前没有针对个股的期权，2014年将推出个股期权试点，但可能也是针对一些大盘股。

股指期货模拟期权对冲

1、股指期货模拟对冲期权简介

用股指期货模拟看跌期权对冲与之前介绍的股指期货择时套保方法类似，利用股指期货头寸的调整来模拟沪深300看跌期权。1973年，

组合对冲

1、组合对冲简介

组合对冲也就是构建组合来对冲风险，比如同安投资的定增产品介绍有如下对冲方法；

A、融券做空该股

B、与券商制定收益互换

C、利用该股的期权

D、融券做空该股上下游产业链股票

2、组合对冲优点

组合对冲相比单一的对冲可能对整个组合计算上更精确，选择面也广。

3、组合对冲的缺点

该股票在市场上可能没有对应的融券做空，可能较难找到相关的收益互换方，对应该股的期权可能还没有，上下游产业链的股票可能并不能融券做空或者产业相关度不高。

建议与展望

从以上对冲方法的介绍中可以看出，全程的股指期货套保由于操作时的不灵活及股价上涨可能造成的收益对冲等问题导致可能错过一些牛股。而择时套保和股指期货模拟看跌期权的两种对冲方法有类似的构建思路，都强调择时等精确计算，但择时套保非常重要的一点是对整个大盘的判断和把握，而股指期货模拟看跌期权的方法在delta值等计算上由于理论和实际的偏差可能导致仓位调整的不及时和不准确，这些都是这两种对冲方法在选择时需要注意的。另外，2014年针对个股期权的推出也将有更多的对冲方法供选择，值得关注。

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